Assessing a tech company

In: Entrepreneurship / 17 comments

25 Jun 2011

As I promised, let’s get back to writing ☺. I was talking the other day with the owners of a software company in Romania about “how to assess a software company”. So let’s write a little bit on this topic, without claiming to go into details.

  1. Multiple of EBITDA. We look at similar companies that have a public valuation (given by that company’s listing or by a recent transaction) and we find out that their value is set at “10 times the annual profit”. In other words, a sort of “I give you 10 times what you earn this year”. There are some specific multiples for each industry, with 10 being a number that is pretty close to reality. This method is mostly used by financial investment funds that look only at profitability tables. It is used for companies that reached maturity and for which “the future growth” element is not very important.
  2. Multiple of Revenue. Very similar to the previous method, only that what we compare is Revenue and not EBITDA. It is useful if the company has not yet reached maturity, but it has paying clients. A fair number is somewhere around “3”, assessing somehow that the average profitability of a software company is 30%.
  3. The company’s previous valuation. In other words, if there was a previous investment round in which someone not involved (preferably a VC or Angel unrelated to the entrepreneur) placed money based on a valuation, this valuation is taken as such and it remains to quantify what has been built since. This can be a good argument if you managed to receive a great investment in the past and now you want to force a larger sum. The essential counter-argument here is “but why doesn’t the previous investor give his money now?” You are in a very good situation if the previous investor also places some money in the valuation that you wish, saying that he cannot give more and that you are looking to complete the sum. For an exit, of course, the discussion is a bit simpler.
  4. The amount of money already invested. You can come and say “I have invested 1 million, so the value of the company is 1 million”. It depends here on how efficient you were – this method can sometimes be useful to you and other times it can be useful to the buyer.
  5. A very interesting method, used especially in Silicon Valley, is based on the number of developers. If you have no other arguments, if you only have a product, no money and no clients, you can try to roughly assess the company based on the number of devs. An American valuation (I’ve never seen this in Europe, let alone in Romania) is between 500,000 and 1,500,000 USD per developer. If you take an even wilder guess, you can say that each dev is a million dollars. Don’t jump to say “it’s like selling people”, because it is just a way to assess a company; people are not actually bought :-). And don’t fool yourselves into thinking this works elsewhere than in SV. And even there, don’t try to cheat the system by hiring meaninglessly; it doesn’t work :-).
  6. Number of subscribers. Used mostly for telecom companies and recently for SaaS – generally useful to assess any company that has recurring revenue from a large number of subscribers. The number can be used either with a multiplier that is specific to the industry, or with ARPU (Average Revenue Per User).
  7. Replacement Value. How much would it cost the person who buys you to create what you give him? This helps a lot if you are selling a company from Romania, created in your own home with low costs, to a big company in the States, with very high costs for development and for operation. You can add here costs related to “time-to-market” and other opportunities.
  8. Net Present Value (NPV).This method can probably give you the best value for the company. It means you have to be able to present a believable plan for the next 5 years that can show how much you can earn next year, two years from now etc…, then to discount future profits according to a formula (that you can also find in Excel – NPV) and find out what the net present value of future profits is. The problem with this method is that it will always be contradicted by a potential investor or by a buyer who will always come to tell you why you won’t be able to do all the things you talk about in the plan. Generally, they have more experience that you do in this type of contradictions. What’s more, the negotiation process might extend up to a year and it might become visible with the naked eye that you are not within the plan’s parameters 🙂
  9. To any of these methods you can add the value of potential patents that the company developed. Relevant patents can be quantified around the area of 1,000,000 USD, while “by the pound” patents can be valued at about half of what it costs to apply. So pay attention when you decide to apply for a patent.

Other ideas I’d like to discuss in this context are the following:

It’s good to know exactly what happened and what is happening with the values of companies from the same industry as you, to know their multiples and the arguments used for their valuations. And, in the end, it’s good to know in what valuation area each of the methods above applied with the index in the industry places you. It’s also good to get an idea about the “fair” value of your company, built from a mixture of these methods. Of course you’ll try to get the highest value possible, but it’s good to build your expectations as closer as possible to reality.

To each of the methods above (and there might be more that I missed now), “fine tuning” values that you should be aware of and use if necessary are added or subtracted. Patents represent one such element; Corporate Governance is another one; then intellectual property protection; the quality of key-people and their wish to remain in the company; the proximity to open source (it’s good or bad, depending on the context); licenses; partnerships and so on. All of them must be taken into consideration and built brick by brick in the overall construction of the story you want to sell.

The interesting thing is that the methods above will provide very different values for your company. Probably between 1 and 10; in other words, there is a difference of at least an order of magnitude between them. The one who is buying will try to convince you to accept valuation methods closer to option 1 (multiple of EBITDA), which generally gives the lowest value, being also the most conservative method, not taking into consideration any potential bright future. At the same time, you will want to go to a 7 or 8, which give the highest values. And you will have to prove that you know a lot about this kind of negotiation. Anyway, in case of a real deal, all these assessment methods are just a pretext for discussions. The final value will be given by the negotiation power of the two parties, and the deal is closed only if there is a number that is acceptable to both contenders. We’ll talk some other time about the theory of the first acceptable compromise.

It’s useful (especially if we are talking about larger sums) to hire a company to handle the investment or sale. The Investment Banker (IB) is the one who can master much better than you can all these techniques and methods, and he also has access to market information. It’s not shameful to say you are not good at this and let others do the work. Usually you will come out on the winning side. However, pay attention and gather references about the IB 🙂

It’s phenomenal if you manage an auction – here the IB can help a lot. The auction may increase the price very much if you really have a value that can be speculated.

Last but not least, the price in money is not the only element that is up for discussion. Other elements can make the difference: guarantees, non-compete, payment method, money vs. shares, earn-outs etc.

And, after all, the right value is the one for which the buyer is willing to pay and the seller is willing to sell.

(English version by Teodora Popescu)

Original Romanian version

Evaluarea unei companii tehnologice

Dupa cum am promis, sa ne intoarcem la scris :-). Vorbeam zilele trecute cu ownerii unei companii de software din Romania despre “cum poate fi evaluata o companie de software”. Sa povestim un pic, fara a avea pretentia ca intram in amanunte.

  • Multiplu de EBITDA. Ne uitam la companii similare, care au o evaluare publica (data de cotarea la bursa sau de o tranzactie recenta) si aflam ca valoarea lor a fost stabilita la “de 10 ori profitul anual”. Adica un fel de “iti dau de 10 ori cat castigi tu anul asta”. Exista niste multipli specifici fiecarei industrii, 10 fiind un numar destul de aproape de realitate. Metoda este folosita in special de fondurile de investitii financiare, care se uita doar la tabelele de profitabilitate. Se foloseste pentru companiile ajunse la maturitate, la care elementul “crestere viitoare” nu este foarte important.
  • Multiplu de Revenue. Metoda foarte similara cu precedenta, doar ca nu comparam EBITDA ci Revenue. Este utila in situatia in care compania nu a ajuns inca la maturitate, dar exista clienti platitori. Un numar corect este din zona “3”, cumva evaluand faptul ca profitabilitatea medie a unei companii de software este de 30%.
  • Evaluarea precedenta a companiei. Cu alte cuvinte, daca a existat o runda de investitie precedenta, in care cineva neimplicat (de preferinta un VC sau Angel fara legatura cu antreprenorul) a pus bani bazat pe o evaluare, aceasta se ia de buna si ramane de cuantificat cat s-a mai construit de atunci. Acesta poate fi un argument bun in cazul in care ai reusit o investitie “super” si vrei sa fortezi o suma mai mare acum. Contra-argumentul esential aici este “dar de ce investitorul precedent nu mai pune bani si acum?” Esti intr-o situatie foarte buna daca investitorul precedent pune si el niste bani la evaluarea pe care o doresti, spunand ca nu poate mai mult si cauti doar diferenta. Pentru exit, bine’nteles discutia este un pic mai simpla.
  • Cati bani au fost investiti deja. Poti sa vii sa spui “Am investit 1 milion, deci valoarea este 1 milion”. Aici depinde mult cat de eficient ai fost – aceasta metoda poate uneori sa-ti fie de folos tie, alteori cumparatorului.
  • O metoda interesanta, folosita mai ales in Silicon Valley, este bazata pe numarul de developeri. Atunci cand nu ai alte argumente, cand ai doar un produs, fara bani, fara clienti, poti incerca sa evaluezi “la ochi”, bazat pe numarul de devi. O evaluare Americana (nu am vazut asta niciodata in Europa, nicidecum in Romania) este intre USD 500,000 si USD 1,500,000 pentru fiecare developer. Daca e sa o iei si mai din avion spui ca fiecare dev e un million de dolari. Nu sariti cu “vandutul de oameni”, este doar o metoda de evaluare a companiei, nu se cumpara efectiv oamenii :-). Nici nu va faceti iluzii ca asta functioneaza in alta parte decat in SV. Si nici acolo, nu incercati sa pacaliti sistemul angajand fara noima, nu functioneaza :-).
  • Numar de abonati. Folosita mai ales pentru companiiile de telecom si, mai nou, pentru SaaS – in general utila la evaluarea oricarei companii care are venituri recurente de la un numar mare de abonati. Poate fi utilizat numarul fie impreuna cu un multiplicator specific industriei, fie impreuna cu ARPU (Average Revenue Per User).
  • Replacement Value. Cat l-ar costa pe cel care te cumpara sa creeze ceea ce ii dai tu? Asta ajuta mult daca vinzi o companie din Romania, creata acasa la tine cu costuri mici, unei fime mari din state, cu costuri foarte mari atat de development cat si de operare. Se pot adauga aici costuri legate de “time-to-market”, alte oportunitati.
  • Net Present Value (NPV). Aceasta metoda iti poate probabil oferi cea mai buna valoare a companiei. Inseama sa poti prezenta un plan credibil pe urmatorii 5 ani, care sa arate cat de mult vei castiga tu la anul, peste doi ani, etc…, apoi sa discountezi profiturile viitoare conform unei formule (pe care o gasesti si in excel – NPV) si sa afli care este valoarea neta prezenta a profiturilor viitoare. Problema cu aceasta metoda este ca ea va fi intotdeauna contrata de un potential investitor sau cumparator, care va veni mereu sa iti spuna de ce nu vei putea face tot ce spui acolo. In general ei au experienta mai mare decat tine in acest tip de contre. Mai mult, se poate intampla ca procesul sa se lungeasca pe un an si sa se vada cu ochiul liber ca nu esti in parametrii planului 🙂
  • La oricare din metodele astea se poate adauga valoarea eventualelor patente pe care compania le-a dezvoltat. Patentele relevante se pot cuantifica in zona USD 1,000,000, in timp ce patentele “la kilogram” sunt evaluate cam la jumatate din cat a costat sa aplici. Deci atentie la decizia de aplicare.

Alte idei pe care le-as discuta in context sunt:

Este bine sa stii la fix ce s-a intamplat si ce se intampla cu valorile companiilor din aceeasi industrie cu tine. Sa stii multiplii lor, argumentele folosite pentru evaluarile respective. Si pana la urma sa stii in ce zona de evaluare te pozitioneaza pe tine fiecare din metodele de mai sus, aplicata cu indexul din industrie. Este bine de asemenea sa iti faci o idee despre valoarea “fair” a companiei tale, construita dintr-un amalgam al metodelor respective. Bineinteleles ca vei trage sa iei cat mai mult, dar e bine sa iti construiesti asteptarile cat mai aproape de realitate.

La fiecare din metodele de mai sus (si or mai fi si altele care imi scapa mie acum) se adauga sau se scad valori de “fine tunning”, pe care e bine sa le stii si sa le folosesti daca e cazul. Patentele sunt un element, nivelul de Corporate Governance este altul, modul de protectie al proprietatii intelectuale, calitatea oamenilor cheie si dorinta lor de a ramane in companie, apropierea de opensource (este bine sau rau depinzand de context), licente, parteneriate, etc. Trebuiesc toate luate in considerare si cladite caramida cu caramida in contructia povestii pe care vrei sa o vinzi.

Este interesant faptul ca metodele de mai sus vor furniza valori ale companiei tale foarte diferite. Probabil intre 1 si 10, adica diferite cu cel putin un ordin de marime. Cel care va cumpara va incerca sa te convinga sa accepti metode de evaluare mai aproape de varianta 1 (multiplu de EBITDA), care da valoarea cea mai mica in general, fiind si cea mai conservatoare metoda, care nu ia in considerare nimic din viitorul potential luminos. In acelasi timp tu vei vrea sa te duci catre 7 sau 8, care dau valorile cele mai mari. Si va trebui sa demonstrezi ca stii foarte multe lucruri despre aceasta negociere. In tot cazul, in situatia unui deal real, toate aceste metode de evaluare sunt doar un pretext pentru discutii. Valoarea finala va fi data de puterea de negociere a celor doua parti, iar dealul se inchide doar daca exista un numar care sa fie in zona acceptabila a ambilor combatanti. Vom vorbi altadata de teoria primului compromis acceptabil.

Este util (mai ales daca vorbim de sume mai mari) sa angajezi o companie care sa se ocupe de investitie sau vanzare. Investment Banker-ul (IB) este cineva care stapaneste mult mai bine decat tine toate aceste tehnici si metode, are acces la informatii din piata. Nu e o rusine sa spui ca nu te pricepi si sa lasi pe altii sa faca treaba. De obicei vei iesi in castig. Atentie insa, ia referinte despre IB 🙂

Este senzational daca reusesti o licitatie – aici IB-ul poate ajuta foarte mult. Licitatia poate creste pretul foarte mult daca chiar ai o valoare care poate fi speculata.

Nu in ultimul rand, pretul in bani nu este singurul element care se discuta. Din alte elemente se poate face diferenta: garantii, non-compete, modul de plata, bani vs. actiuni, earn-outs, etc.

Si, pana la urma, valoarea corecta este cea pentru care cumparatorul este dispus sa cumpere, iar vanzatorul este dispus sa vanda.



Mihail Rotenberg

June 26th, 2011 at 6:51 am

Preferata mea , cand investesc, este multiplul de “free cash flow” (happiness is positive cash flow !) In rest toate metodele sunt bune ca justificari fata de actionari sau parteneri (in cazul fondurilor) sau ca maximum o indicatie, caci valoarea o da piata. Asa ca cel mai bun lucru e sa creezi o situatie competitiva: daca esti cel care vinde, adu la masa 2-3 cumparatori; daca esti cel care cumpara, ai grija sa ai 2-3 variante de cumparare. Investment banker-ul ia cam 7% din afacere (daca e unul mare si bun) dar merita. Totusi nu cred ca unul din prima liga va face un deal de mai putin de 50-100Mil asa ca nu ii prea vad in Romania, dupa cum inca nu prea vat un IPO pe nasdaq al unei companii romanesti de tehnologie, mai ales cand sentimentul e asa de scazut.. Unul din big five (care sunt patru) poate ajuta caci ei se ocupa si de asta. Deasemena o casa buna de avocatura poate ajuta.

Reply to this comment



June 27th, 2011 at 11:21 am

La metoda nr. 1 este neclar daca te referi la multiplu de EBITDA, sau la multiplu de profit, pentru ca una scrie in titlu si alta in text.

Reply to this comment


Lucian D

June 30th, 2011 at 10:49 pm


Foarte cool articolul. Nu am mai vazut in Romania persoane din IT care chiar sa posteze pertinent pe tema evaluarilor (sau orice fel de analiza financiara). Cu atat mai putin cineva care sa vorbeasca despre NPV.

O singura mentiune am: metoda de evaluare P/S – price to sales ratio este foarte periculos de utilizat. Pe pietele de capital dezvoltate este unul din semnele unui inceput de bubble – cand se schimba atentia de la PER la P/S – de la raportul pret / profit net la pret / cifra de afaceri.
Din pacate pare putin absurd ce zic acum pentru ca iar s-a ajuns sa se masoare companii cu crestere formidabila (dar doar ca numar de utilizatori) in multipli de ordinul zecilor in P/S fara macar a dovedi ca pot face profit sau ca pot face profit cat sa justifice o astfel de capitalizare in urmatorii 5 ani (Groupon si Pandora sunt exponentii in acest caz).

As vrea sa adaug doua alte metode, care sunt extrem de utilizate in analiza financiara a companiilor publice si care sunt mai putin utilizate in informatica din cauza structurii diferite a capitalurilor:

1) P/BV – price to book value. Concret – pretul care se doreste platit supra capitalurilor proprii ale companiei. Merge doar in cazul companiilor care au inceput sa faca profit si si-au crescut capitalurile proprii.

2) NCAV – net current asset value (active circulante – datorii curente). Mai putin criteriu de evaluare precisa si mai mult criteriu de gasire companii atractive daca se pot cumpara sub aceasta valoare. In IT focusul este pe active circulante si nevoia de finantare pe termen lung este mai mica. In conditiile astea, indicatorul este destul de relevant.

Reply to this comment



    July 1st, 2011 at 6:46 am

    Book value este din pacate irelevant pentru o industrie extrem de dinamica. In marea majoritate a cazurilor – mai ales in Romania- companiile IT nu sunt interesate sa isi gestioneze Balance Sheet-ul intr-un mod care sa ii avantajeze, si deci de multe ori vedem companii cu Book Value de 2000$ evaluate la sute de mii. Si invers 🙂
    NCA poate fi relevant intr-adevar si merita mentionat ca alternativa.

    Reply to this comment


      Lucian D

      July 2nd, 2011 at 12:03 pm

      Extrem de adevarata afirmatia in legatura cu bilantul. In afara lipsei de transparenta (noroc cu, altfel cu greu puteai obtine date despre industrie), mai e si problema ca multe companii aleg sa se “optimizeze fiscal” si ajung sa aiba marje de profit de 2-3% de parca ar fi in industria distributiei farmaceutice. Sunt si exceptii, ca acele companii care investesc mult pentru a-si creste cota de piata si atunci au cheltuieli mari cu salariile, promovarea, acorda discount-uri mari, dar tind sa cred ca sunt foarte putine in situatia asta.

      In situatia cu optimizarea, capitalurile proprii nu pot creste si nu se poate crea o imagine corecta asupra situatiei companiei (tind sa cred ca si investitorii din IT se uita la bilant, chiar daca e o industrie care se schimba repede).

      Pe cand un articol si despre participatia angajatilor la capitalul companiei (optiuni de actiuni, distributia unui procent din profit, etc.) ?

      Reply to this comment


Prof. C. Stăncescu

July 1st, 2011 at 4:30 pm

Dragă Radu,

N-am știut cum să mai iau legătura cu tine, așa că folosesc această cale, chit că nu are legătură cu subiectul.

Uită-te pe fiindcă scrie despre tine!

Reply to this comment



    July 3rd, 2011 at 6:38 pm

    Domnule Profesor Stancescu,
    Cred ca mesajul de la dumneavoastra este cel care mi-a facut cea mai mare placere in ultima vreme! Voi reveni cu un email direct la dumneavoastra pentru a relua legatura – in orice caz, si mailul si telefonul meu sunt aceleasi de 15 ani.
    Revenind – am recitit pe nerasuflate numerele din Hello Cad Fans. O idee nemaipomenita sa le prezentati aici. Mi-am reamintit extrem de multe nume pe care le credeam ingropate undeva in memorie, intalniri, atmosfera…. amintiri si prietenii de care sunt tare mandru. Sunt onorat de faptul ca ma prezentati acolo ca pe un succes al TCM, dar sa stiti ca TCM-ul a avut si are mult mai multi oameni care au realizat mai multe. O facultate despre care nu ma pot opri sa fiu mandru, o colaborare cu dumneavoastra despre care sunt emotionat de cate ori vorbesc.
    Va multumesc pentru atat de multe lucruri…

    Reply to this comment



July 10th, 2011 at 8:56 pm

Sunt foarte interesante articolele scrise de dumneavoastra, si cu atat m-a bucurat un articol scris pe subiectul evaluarii unei companii tehnologice, un subiect destul de nisat. Pe cand o carte in care sa ne impartasiti la nivel general si specific experienta dumneavoastra? Tocmai am terminat de citit cartea “Antreprenoriat” de Marius Ghenea, la care am vazut ca ati scris cuvantul introductiv. Genul acesta de carti aduc plus valoare generatie tinere de antreprenori si cred ca si dumneavoastra ar trebui sa scrieti o astfel de carte!

Reply to this comment



    July 11th, 2011 at 8:42 am

    Costin, iti multumesc pentru apreciere. Din pacate scrisul unei carti este un efort fantastic. Este nevoie atat de timp pentru planificare/arhitectura/documentare/scriere a cartii, cat si pentru toata suma de elemente adiacente, fara de care cartea nu ar fi utila: DTP/editura, distributie/evenimente/promovare si inca multe altele. Cartea in sine este o intreprindere antreprenoriala in sine si trebuie tratata ca atare. Avand toate astea in minte, respectul meu pentru Marius este mare – asa cum am scris si in prefata; el a reusit sa isi ia acest timp si sa faca acest efort, pentru beneficiul nostru. Din pacate eu nu sunt in situatia in care sa pot face acest efort, timpul limitat pe care il am fiind dedicat altor activitati. Blogul (asa cum este el, bun sau rau) este maximum de timp pe care pot sa mi-l aloc pentru asta.

    Reply to this comment


Costi Milchi

July 18th, 2011 at 2:14 pm

As zice ca Radu nu le zice din carti, ca multi altii, ci din experienta, ca foarte putini altii. Asa ca n-are rost sa incarcam o descriere pragmatica si adevarata cu tehnicisme care nici nu prea stiu in ce masura se mai aplica. O singura remarca as face: cand vorbim de firme de IT (sau mai larg, de “tehnologie”), vorbim de niste animale extrem de variate. La o extrema sunt firmele gen “visul american”, in care cineva pleaca dintr-un garaj si face lumea praf, chestii despre care se fac filme, pe care toti visatorii si le pun deasupra patului, dar care, statistic vorbind, sunt una din multe zeci sau sute de mii. Pe astea n-ai cum sa le evaluezi pertinent; rational vorbind, sansele lor de a sparge norii sunt infime, asta pana cand o iau binisor din loc, si atunci toata lumea stie ca sunt interesante, dar tot nu stie nimeni sa evalueze un trend sau o dambla de-a pietei. La polul opus sunt firmele care trudesc an de an, cresc in mod rational, si despre care poti sa vezi relativ clar unde se duc, pentru ca au o dezvoltare bazata pe fundamente rationale, chiar daca industria are destule fite. Aici poti aplica orice metode, preferabil, cum zicea radu, cat de multe, dupa care iti alegi de unde incepi, in functie de ce vrei tu, ce vrea cumparatorul, si cum va avantaejaza relieful pe fiecare. Asa ca … prima data as zice sa definiti clar daca firma e normala sau e doar la moda, si abia apoi sa decideti ce cale apucati: consultanti si modele, sau campanie de marketing si praf in ochi ….

Reply to this comment


Octavian Naicu

August 16th, 2011 at 2:18 pm

Metoda nr.5 bazata pe nr. de developeri am intalnito si eu in SV.

Este o metoda foarte rapida (aproape un hack), aplicata pentru (very) early stage companies, unde se cumpara echipa, nu neaparat produsul sau cota de piata sau future revenues sau concurenta.

Este mentionata de foarte putine ori chiar si in cartile de specialitate.

Daca in US aproximam 1.000.000$/dev oare la noi care ar fi echivalentul pentru o echipa bine inchegheata? 10.000E ?

Reply to this comment



    August 16th, 2011 at 6:57 pm

    Diferenta este ca nu cred ca o firma din romania are vrea sa achizitioneze talent. In tot cazul nu cred ca ar vrea sa plateasca pentru asta. Daca chiar s-ar pune problema, probabil ca pretul s-ar calcula louand in considerare cat costa un head-hunter (10-15K per dev), inmultit cu 3-4 pentru beneficiul de a lua o echipa rodata, experimentata in domeniul de interes, fara riscurile obisnuite in procesul de recrutare. Deci ma uit la un 40-50K per dev….

    Reply to this comment

Comments on other blogs


Romanii fata cu antreprenoriatul pe Trilema - Un blog de Mircea Popescu.

June 25th, 2011 at 10:52 pm

[…] lucrurile in aceasta directie, ca de-un exemplu Radu Georgescu*. Citindu-i cel mai recent articol (Evaluarea unei companii tehnologice), ma gindesc c-ar fi cazul sa aduc la zi si sa pun in perspectiva ce-am zis pe tema anul trecut, […]

Add comment

  • adnana: I have just finished reading Bad Blood and it is just incredible. What I found it also incredible wa [...]
  • Florin Miron: As usually a cold shower from Radu. It's good and reasonable advice for entrepreneurs, not necessary [...]
  • Eduard: Excellent description on bitcoins, lol. and this was 4 years ago. [...]
  • Diana: Suntem in 2017 si se pare ca BTC inca se dezvolta. [...]
  • Flaviu Butean: Si eu folosesc 1Passoword, pe care il recomand mereu, cred ca este de un real folos. Nu stiu daca m [...]
Radu Georgescu